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川投能源(600674):核心资产盈利回升显着 风险解除助估值扩张

时间:20-07-09 00:00    来源:中信证券

公司预计1H 归母净利润12.44 亿元,同比增长7.86%;对应2Q 归母净利润7.19 亿元,同比大增73.88%,我们预计高增主要受雅砻江发电量&电价均有回升推动。调整电价假设并上调2020-2022 年归母净利预测至32.1/34.3/38.4亿元。估值处于历史底部,股息收益率约3.5%具有吸引力,雅砻江中游投产临近以及行业电价风险释放利好公司估值扩张,维持“买入”评级。

2Q2020 业绩高增74%。公司发布1H2020 业绩快报,累计营收3.07 亿元,同比下滑3.88%,累计归母净利润12.44 亿元,同比增长7.86%,对应EPS 为0.28 元,同比增长7.86%。分季度看,公司2Q2020 实现营收1.39 亿元,同比增长42.76%,归母净利润7.19 亿元,同比大增73.88%,对应EPS 为0.16 元。

雅砻江2Q2020 电量料补偿式增长。2020 年以来,雅砻江来水始终较为稳定,好于全国平均水平。1Q2020 期间,由于疫情影响电力需求,电网减少对水电出力调度,致使雅砻江发电量同比减少13.85%,但其水头相应提升。2Q2020,由于电力需求恢复、来水持续稳定以及高水头下发电效率提升,预计雅砻江发电量获得补偿式同比增长,对公司业绩带来正面影响。

2Q2020 电价料同比提升,行业全年电价下降风险亦已出清。考虑到公司2Q2020 业绩同比增幅较大,我们推断雅砻江除了发电量增长外,2Q 含税上网电价或也出现约0.03 元/kWh 的同比提升。展望全年,由于今年《政府工作报告》明确2020 年降终端电价任务不向发电侧传导,水电年内政策性降价担忧已经完全解除。就后续年份而言,预计水电市场化交易占比仍将进一步提升,但雅砻江2019 年上网电价已同比下滑9.1%,行业全年电价下行风险预先充分释放,后续电价有望维持较强稳定性。

雅砻江中游滚动开发,分红能力有望增强。雅砻江中游的杨房沟与两河口预计将于2021 年首台投产,后续公司在手核准机组暂仅剩6 月核准的卡拉(102 万千瓦),整体看自由现金流与分红能力有望提升。公司2020-2022 年承诺保底派息比率50%,结合雅中滚动开发带来的业绩持续提升预期,股息吸引力可观。

风险因素:上网电价低于预期,来水及发电量低于预期,雅中投建慢于预期投资建议:考虑到水电行业2020 年降电价政策风险已有明显缓解,我们将雅砻江2020-2022 年电价同比变动幅度预测由0%/1.3%/1.8%提升至4%/0%/0%,由此将公司2020-2022 年EPS 预测上调8%/5%/14%至0.73/0.78/0.87 元,现价对应动态PE 为13/12/11 倍,维持目标价12.40 元,维持“买入”评级。