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川投能源(600674)重大事项点评-收购青衣江流域电站 对外投资提上日程

时间:19-12-30 00:00    来源:中信证券

本次收购对象属于青衣江流域梯级水电站,具有一定稀缺性;拟收购资产体量不大,完成后公司权益装机增长3.4%至964 万千瓦,从PB 角度看收购对价估值合理,且槽渔滩等电站盈利改善潜力较大;维持“买入”评级和12.40 元目标价。

公司拟出价12.22 亿元收购四座水电资产。公司公告称拟以10.45 亿元收购高凤山水电公司(含百花滩)100%股份、槽渔滩水电公司62.35%股权、脚基坪水电公司100%股权,并承担脚基坪水电公司的原股东借款1.77 亿元,总收购金额合计12.22亿元。目前上述收购事项已经获得四川省国资委批准和董事会审议通过。

收购完成后的权益装机有望增长3.4%至964 万千瓦。国内水电开发黄金周期正在接近尾声,资产整合和对外投资对于水电公司中长期发展而言日益重要。本次拟收购4 座水电站总装机容量342MW。其中3 座为青衣江洪雅段中的梯级机组,由上游至下游分别为槽渔滩(3*25 MW),百花滩(3*40MW),高凤山(3*25MW);脚基坪水电站(3*24MW)属于天全河两河口至干溪坡河段梯级水电三级规划的第二级水电站。截止2019H1,公司参控股总装机容量3,900 万千瓦,权益装机容量933 万千瓦,本次收购完成后,公司权益装机将增加3.4%至964 万千瓦。

槽渔滩等电站的盈利能力有望在公司进入后迎来明显改善。2018 年末,拟收购电站的净资产合计10.2 亿元,净利润合计0.40 亿元,收购价格对应的PB 为1.4 倍,PE 为35 倍,从PB 角度看收购价格较公司当前的PB 估值有一定折让。公司后续通过借助管理运营水电站的丰富经验、区域综合资源优势、青衣江流域水电联合调度及管理优势,改善收购标的盈利能力,预计槽渔滩电站在收购完成后将迎来明显盈利改善,而脚基坪电站在上游电站蓄水完成后也将迎来明显盈利改善。预计在上述措施完成后,拟收购电站净利润有望大幅改善至至0.7~0.8 亿元。

风险因素:电价波动加剧;来水低于预期;雅中机组投建进度、收益率低于预期

投资建议: 考虑本次收购标的交割尚未完成, 我们暂维持2019~2021 年0.74/0.74/0.79 元EPS 预测不变,公司当前股价对应PE 分别为13/13/12 倍。公司核心资产雅砻江水电高度稀缺,估值有安全边际且已充分反映雅中电站回报较低的预期,后续估值压制有望随着预期明朗化而解除。维持“买入”评级,维持目标价12.40 元。