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川投能源(600674)2019年三季报点评:业绩略降符合预期 关注投资支出下降信号

发布时间:2019-10-28    研究机构:中信证券

核心观点

  2019 年前三季度EPS0.60 元,符合预期;公司投资支出下降信号明显,可支配资金充裕度正在上升;核心资产雅砻江高度稀缺,中游电站投产临近有望开启新一轮成长,公司估值安全边际突出且有较好扩张潜力。维持“买入”评级,目标价12.40 元。

   前三季度业绩0.60 元,符合预期。公司1~3Q 营收下降3.77%至5.78 亿元,归母净利润下滑5.08%至26.31 亿元;折算EPS0.60 元,前三季度业绩占我们全年预测的81.5%,符合预期。分季度看,Q3 实现归母净利为14.8 亿元,折算EPS0.34元,同比下滑8.2%。

   雅砻江电价计提拖累业绩。前三季度,雅砻江公司上网电量增加2.91%至576.8 亿千瓦时,但受电价计提影响,雅砻江公司综合电价下降7.5%至0.25 元/千瓦时,进而导致来自雅砻江公司的投资收益下降2.46 亿元,拖累公司业绩。考虑雅砻江公司前三季度的季度电价波动较大,后续不排除前期电价计提转回的可能。前三季度,来水偏枯导致公司控股电站上网电量略微下滑3.44%至23.44 亿千瓦时,市场化交易导致控股电站售电价格同比下降3.83%至0.20 元千瓦时;受控股电站量价均有略微下降影响,公司综合毛利率为51.6%,同比下滑约1 个百分点,但仍处于高位。

   投资支出下降信号明显,可支配资金充裕度上升。雅砻江中游机组持续投建,合计装机容量达4,500MW,首台机组有望于2021 年中投产,拉开雅中“一库七级”投产序幕。公司作为雅砻江公司的股东需要按照股权比例对应增资,2014~2018 年,公司自雅砻江公司收到的分红累计127 亿元,向雅砻江公司追加的投资规模合计87.3 亿元,追加投资占分红比重高达69%,严重制约公司分红能力。目前雅中在建电站的资本金投资阶段正在接近尾声,前三季度,公司支付雅砻江公司投资款7.68 亿元,较去年同期减少3.84 亿元,公司可自由支配资金规模正在增加。

   风险因素:电价波动加剧;来水低于预期;雅中机组投建进度、收益率低于预期

投资建议:我们认为个别季度的电价波动并不影响公司的中长期价值,且后续有转回可能。雅砻江水电资产优质,公司估值处于多年底部,有安全边际且已充分反映雅中电站回报较低的预期,后续估值压制解除有望。全球降息周期下,公司优质现金流价值进一步凸显,估值有望迎来扩张。我们维持2019-2021 年EPS 预测0.74/0.74/0.79 元,对应PE 为13/13/12 倍,维持“买入”评级,目标价12.40 元

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